比特币矿工绝对定价权向相对定价权的演变

比特币是开场白。 那是区块链的开始

挖矿背后的经济学

比特币产业链上游主要由个体矿工、矿场、矿池、比特币矿机厂商等矿业参与者组成。 矿工挖出的FPPS（The Full Pay-per-Share）包括挖矿奖励和交易手续费，而PPS（Pay-per-Share）只包括挖矿奖励。 交易费用会随时变化，并在网络拥塞时上涨。 当比特币挖矿奖励减半时，矿工将更加依赖交易费用。 整体来看，矿工市场是一个自我平衡的市场，不会出现长期的矿难。 矿工对比特币价格的影响主要取决于他们出售比特币奖励的压力。

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采矿背后经济学的核心变量

1.比特币价格/奖励：如果币价过低或奖励减少，矿机产生的收益可能无法覆盖电费，需要暂时关闭机器或出售二手市场。

2、全网算力：全网算力主要取决于进入矿机行业的资本利益和未来矿机的性能。 如果币价稳定，全网算力增加（如新矿机上线），仍可能导致矿机提前报废，因此投入矿机的资本支出无法恢复。 从目前的矿机市场来看，ASIC矿机的收入已经趋于稳定。 ASIC矿机是指以ASIC芯片为核心算力的矿机。 ASIC是专门为特定用途而设计的电子电路。 由于 ASIC 芯片只为特定计算而构建，因此它们的效率可以远高于 CPU 等通用计算芯片。 目前主要的芯片厂商是三星和台电。 新矿机主要采用7纳米芯片工艺，5纳米芯片还在测试阶段，短期内量产的可能性不大。 因此，未来几年采用7nm芯片的矿机收益将逐渐趋于稳定，也将是最受追捧的矿机机型。

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挖矿背后的经济核心变量是：

不考虑折旧和其他运营成本，如固定费用和人工

当全网算力达到H*时，当前矿机的运营收入将无法覆盖电费。 矿机的算力消耗比（C/w）体现了矿工的综合性能。 计算功耗比越高，对应的H*越大。

从趋势上看，目前算力呈稳步上升趋势，所以矿机的算力能耗比越高，报废的时间越晚。 因此，在币价稳定的情况下，矿场倾向于采购最先进的设备，淘汰效率低下的矿机。 由此可见，只要上游产业能够不断推出性能更高的新设备，就会收到订单。

当前币价的临界指标和全网算力

根据Blockware的研究，就比特大陆的矿机而言，目前的挖矿行业大致由38.65%的s17矿机和61.38%的s9矿机组成。 我们将比特大陆第三代矿机当前（2020年5月底）的临界指标与2020年5月11日（减半前）的临界指标进行对比，研究减半对比特币矿工的影响。 此外，我们还分析了矿工在不同电费区间的收益： 减半后矿机保本价格和保本算力：

减半前矿机保本价和保本算力：

在每度电0.052美元的情况下，我们可以看出比特币减半对最先进的s19矿机影响不大，因为只要币价不跌破3860美元，s19就会继续盈利。 但是对于s9矿机来说，情况就不一样了。 减半前，只要币价不跌破6672美元，矿工就会继续盈利，但减半后，矿工需要达到10453美元才能维持盈亏平衡。 根据Blockware的研究，目前的挖矿行业大致由38.63%的s17矿机和61.38%的s9矿机组成。 如果按照这个比例进行加权平均，我们可以看到，减半前的盈亏平衡价格为3863美元，减半后需要7272美元才能盈亏平衡。 按照减半后的当前算力计算，矿机只有在每度电成本0.04美元，币价8500美元及以上时才能盈利。 目前最先进的s19矿机，在0.05-平均电费0.06美元/千瓦时的情况下比特币全网算力曲线，只要币价在4500美元及以上，就可以盈利。 对于目前的平均矿池配置，在平均电费成本下，只要币价大于5000美元，矿工还是可以盈利的。 所以减半后我们可以看到：

老矿机（s9）基本无利可图，所以矿工需要

1.更新矿机

2. 一直卖比特币维持运营到最后一刻（矿工认为比特币价格会继续上涨——10000美元以上）

旧矿机全部下线后，全网算力下降，矿工利润空间增加，新矿工进入，开始新的循环。 因此比特币全网算力曲线，整个矿业是一个自我平衡的市场，系统性危机不会造成矿难。 通过绘制盈亏平衡曲线，我们可以看到当前算力下不同盈亏平衡点对应的币价和电费：

通过损益分析，我们发现：

1、减半后，矿工需要更高的币价，才能在电费和算力不变的情况下维持收支平衡。 无论哪种矿机对减半后币价和电费的变化都比较敏感（增加斜率）

2. 整体来看，越先进的矿机对电费和币价的敏感度越低（斜率越小）

3、对于拥有先进矿机的大型矿池，比特币减半不会造成损失等影响

4.目前$0.05+的电费，s9矿机已经无利可图，但如果配合s17矿机使用，币价7400多美元可以盈利

5、因此，减半后及时更新矿机将是维持盈利的关键因素之一

6、矿机技术革新是决定矿业命脉的最重要变革因素

资料来源：blockchain.com

观察近一个月的全网算力可以发现，在减半之后，算力经历了短暂的下降后开始反弹。

随着丰水期的到来，我们认为算力会持续上涨，从而导致挖矿难度增加，因此BTC单位算力的盈利能力也会下降，从而导致BTC的收益下降在单位时间内比特币的供应量，因此比特币币种短期内可能会震荡上行。

减半会是比特币价格再创新高的主要推动力吗？

目前比特币减半会导致价格上涨的观点，主要是基于stock to flow模型和矿工抛售压力两个维度来解释的。 1个

库存流量模型

Stock to flow的先行指标是存货与产能的比值（存货/年产量），说明了资产的稀缺性。 s2f越大，资产越稀缺（存量变大，产出变小）。 由于比特币减半的奖励变小，所以比特币的s2f的比例会变大。

来源：Plan B 上图展示了通过s2f模型对比特币价格的估值与比特币实际价格之间的关系。 我们可以看到比特币的实际价格和模型价格有一定的相关性，但是我们认为这个模型并不能直接说明供应量下降导致比特币价格上涨： 1. 这类模型缺乏基本面依据，S2F模型只考虑供给与价格的关系，认为这个因素是主导因素。 价格的主要原因。 我们不认为供应量是比特币价格的主导因素，因为比特币的总供应量是固定的，无论比特币的需求如何变化，矿工都无法改变比特币的供应量。 这与黄金等金属有很大不同。 黄金矿工可以选择在金价上涨时加速挖矿，因此比特币的供给缺乏弹性。 基本经济理论告诉我们，在缺乏弹性的供给市场中，影响价格的主要指标是需求，而不是供给。 2. 另外，即使存在这样的关系，模型也没有解释为什么供应突然下降是信息冲击导致价格波动。 由于比特币减半是透明的、公开的信息，基于有效市场假说，我们可以知道比特币当前的价格已经考虑了减半的影响。 3、我们看到上一次比特币减半发生在2016年7月，减半后比特币价格并没有完全跟随s2f模型的价格走势，2017年底比特币达到模型预测的估值，有是1年半的时间间隔，所以我们认为s2f模型不能很好的预估比特币的价格。

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来自矿工的抛售压力

矿工的行为可以从以下几个角度解读：

1、只有比特币价格长期维持在高位，矿工才能稳定获利。 短期价格上涨/下跌不会对整个矿业产生巨大影响。

2、部分矿工为比特币囤积者，持有大量比特币，短期内不会出现明显的流动性危机。 此外，比特币抵押贷款也为矿工解决了部分流动性问题。

3、无论比特币矿工如何选择参与挖矿（接入算力矿池/出售算力给托管人），垄断挖矿行业的依然是上游矿机厂商。 因此，在牛市中，矿机厂商将拥有决定矿机价格的权利，而在熊市中，矿机的需求量也会下降。 因此，矿业真正的主人是矿机制造商。

4、由于部分矿场新旧矿机混用，为了满足电力公司的合同，还需要保证每月固定电费的使用，所以不会关机向下。

综上所述，矿机制造商是挖矿行业的主导者。 比特币的短期涨跌不会导致矿工突然停工。 后期矿工是否继续参与挖矿，取决于其抗流动性危机的能力。

本次减半对矿工的影响应该遵循以下逻辑：

1. 矿工通过各种方式增加流动性，以降低比特币减半（staking、selling Bitcoin）的影响。

2、部分有能力的矿工将进行设备更新布局，小矿工可能需要继续抛售比特币以维持运营。

3. 由于高效矿工会更新他们的设备，使他们的挖矿能力更高效，这将使那些依赖出售比特币维持运营的低效率矿工更加困难，最终导致低效率矿工退出市场。

4.剩余的高效率矿工重新分配全网算力。 比特币价格减半时，价格约为8800美元。 矿工获得的区块奖励相当于比特币减半前的价格约为4400美元。 3 月 12 日至 16 日，该价格在 3900 美元至 5300 美元之间。 当时比特币的算力从120EH/s下降到95EH/s。 我们可以看到，算力的下降导致了比特币挖矿难度的增加。 在随后的周期中从16.55T跌至13.913T。

资料来源：Glassnode Studio

5、难度系数调整完成后，市场剩余矿工的剩余量将继续增加，新的矿工将有机会进入，矿工市场将进入新的周期。

因此，我们看到比特币矿机市场是一个长期均衡的市场。 可能低效矿工的心态还是比较积极的，认为可以等到算力降低，难度降低了再盈利，但实际上，只有退出市场，算力才会降低，所以市场会让效率低下的矿工一直处于流动性压力之下，直到他们不得不退出市场。 届时，市场算力将重新平衡，难度将重新调整，挖矿市场将进入新一轮。 循环。

既然卖压不再是变量，一个稳定的指标自然不能成为价格波动的决定因素。

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减半更多是比特币机制按设计运作的证明

二级市场价格的基本面仍然是基于供求关系，市场的净流出或流入是影响价格的直接因素。 我们看到比特币减半的消息绝对是行业热点。

来源：Cointelegraph 我们可以看到，比特币减半在网络上的热度明显提升，人们对事件的关注度会给市场带来更大的净流入。 因此，我们认为减半对比特币价格的影响主要在于：

1.证明比特币的机制可以按设计运行，比特币确实是一种成功的加密货币，从而增加了市场热度。

2、市场热度增加，增加了市场净流入，导致价格短期上涨。

矿工挖出的比特币去了哪里？

矿工一般通过交易所出售比特币。 如果我们分析2017年1月到1月20日的数据，我们可以看到交易所收到的所有BTC中有超过四分之一来自矿池。 因此，矿工在出售比特币奖励时必须格外小心，因为他们的行为可能导致市场出现大规模抛售。

资料来源：CoinDesk

由于比特币矿工需要以合适的价格出售比特币以换取法币以维持成本，因此我们可以知道，矿工倾向于在熊市期间建立库存，并在其运营允许的情况下在牛市期间减少库存。 下图也证明了这一点：

来源：CoinDesk 近期，2020 年 6 月 3 日，比特币价格在美国交易时段开始后 5 分钟内下跌 8%，从 10,137 美元跌至 9,298 美元。 但矿工继续出售他们的比特币：

Source: ByteTree 我们看到，6 月 3 日矿工开采了 844 个比特币，但未染色的比特币销售量达到 920 个，这导致 MRI 指数超过 100%。 这表明矿工认为市场依然坚挺，有支撑，所以未染色比特币的销售也表明矿工看好当前市场价格。 如果我们查看未售出的未染色比特币（2009 年 1 月至 2020 年 1 月），我们会发现比特币矿工的最高库存出现在 2011 年 3 月 11 日，当时有 2,593,051 个未售出的比特币。 2009年到2010年比特币库存增加主要是因为当时比特币挖矿非常容易，之后比特币库存开始逐渐下降。

Sources: Byte Tree 因此，MRI 实际上在一定程度上反映了市场上存在强势报价，使得矿工愿意出售他们的比特币。

当出价下降时，MRI 也会下降，未染色比特币的存量就会增加。 事实上，MRI反映了对比特币的需求，高MRI在一定程度上反映了市场需求旺盛。 我们认为矿工是精明的参与者，在均衡的市场中，他们会在市场走强时消耗开库存。 综上所述，矿工作为比特币行业的核心组成部分，对比特币早期的价格影响很大。 未来，他们仍将是比特币生态系统中最重要的参与者之一，但随着比特币市值的不断增加，更多的外部因素对其价格的影响将越来越大，比如二级市场变得更加活跃，同时机构对比特币的兴趣增加等因素为比特币成为主流资产奠定了基础。

参考